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作者：中期研究院-宏观金融研究团队、黑色建材研究团队
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要点提示：
7省基建项目、全国专项债政策剖析：
近期引起市场关注的“25万亿新基建”为媒体吸引眼球的标题噱头，是媒体统计的7个省份2020年重点建设项目投资额合计。
“25万亿新基建”的“新”不等于增量，实际上7省的重点项目投资总额合计甚至少于2019年。
“25万亿新基建”也不是近来风头正劲的“新基建”。以7省中的福建为例，1257个2020年在建项目中，属于或可能属于“新基建”的项目总数占比仅有不到5%。
“25万亿新基建”中，在2020年当年落地的投资仅有不到3.5万亿，较2019年增加不到700亿，增幅不过略高于2%。
2020年新增专项债发行规模或可达3万亿至3.5万亿，但对基建投资规模以及相应期货品种所受影响的判断不宜盲目乐观。
（一）从何而来？
近日，根据央广网等多家媒体报道，在新冠肺炎疫情冲击和经济下行压力下，福建、河南等7省份最近密集推出庞大投资计划，总投资接近25万亿元。这是所谓“25万亿新基建投资”的基本来源。不过媒体报道一般有“标题党”倾向，不能仅看标题，还需认真分析其报道的内容。
（二）“新”≠增量
“25万亿新基建投资”中，最吸睛的自然是“25万亿”，但市场首先需要辨识清楚的却是“新”是否是今年的增量。因为这是市场关注的焦点之一，许多市场参与者将“新基建投资”理解为“新”的基建投资，也就是今年的增量，从而对相应期货品种的需求可能的增长爆发了热情。
我们可以看到，媒体报道的25万亿新基建投资，是7省2020年度重点建设项目或重大项目的总投资简单加总，但并非全部是2020年当年的投资。实际上2020年计划的投资总额仅有不到3.5万亿，占总计划投资额的约14.21%。
从7个省来看，2020年推出新基建投资计划总额最高的云南省，其2020年当年的计划投资总额占比却是7个省中最低的，还不到9%。其中，有5个省2020年当年的计划投资总额占比没有达到整体占比的14.21%，占比排名第二的陕西省也仅有14.83%，仅略高于整体占比；整体占比完全是被河南省一家独大的25.37%给提升上去的。因此，虽然7省新推出的基建投资计划总额达到接近25万亿元，但是真正能够在2020年实现的基建投资并不高。
（三）“新”基建投资计划≠“新型基础设施建设”投资计划
市场其次需要辨识清楚的是“新”是否是“新基建”之“新”，这也是一个至关重要的核心点。“新基建”是近期火爆的一个焦点，但并不是一个新概念，早在2018年中央经济工作会议上就明确了5G、人工智能、工业互联网等“新型基础设施建设”的定位；近期之所以火爆程度快速攀升，主要因其在近期多次中央高层会议上被提及，从而引发了市场热情。此次“25万亿新基建”能够吸引到如此多的关注，除了与市场将其中的“新基建”理解为“新”的基建增量外，还与很大一部分市场参与者将其理解为前述“新型基础设施建设”有关。诚然，如果“25万亿新基建”确实是指25万亿新型基础设施建设的话，那么无论2020年完成多少投资，与新型基础设施建设有关的股票和期货品种都会面临短期或长期利好的局面。
那么，情况是这样吗？很遗憾，答案是否定的。所谓“25万亿新基建”中的“新基建”，与“新型基础设施”不能划等号；不仅如此，二者甚至在规模上有很大的差别。以福建省公布的2020年重点投资项目为例，1257个在建重点项目中，有农林水利84个、交通117个、能源42个、城乡建设与生态环保218个、工业482个、服务业174个和社会事业140个。其中，属于“新型基础设施”的项目并不多见，5G基站和特高压项目为0；城际高速铁路和城市轨道交通共13个（城际高速铁路3个，城市轨道交通10个）；新能源汽车充电桩项目疑似有1项（新罗亿瑞电力设备及充电桩生产项目）；人工智能满打满算40项左右（算上所有带“智能”的项目）；大数据中心最多6项（大数据中心2项，其他带“大数据”字样但不是“大数据中心”的项目4项）；工业互联网难以判断（若以带“网络”、“标识”字样作为判断标准，为0），合计最多仅有60项，占比仅有约4.77%。
（四）25万亿很多吗？
让我们把聚焦点再回到“25万亿”上来。从绝对值来看，“25万亿”是一个足够吸引眼球的数字，让许多咋看标题的投资者内心泛起一股暖流——果然要大搞基建救市了啊！但是，如果对比一下2019年的情况，很可能投资者们的心里会立刻冰火两重天。
对比2019年，我们可以发现2020年的“25万亿”不仅没有增加，反而减少了！2020年的7省总投资计划约244000亿元，但是2019年这7省的总投资计划却有245637.5亿元，前者比后者少了1637.5亿元，降幅达到0.67%！而去年整体的投资情况大家都清楚，基础设施建设投资累计同比增速全年波动，最终也仅有3.8%（不含电力投资）。所以，如果从与2019年对比的情况来看，这7省的2020年新基建投资计划虽然接近25万亿，但并不是多，而是少！
（五）2020年当年基建投资是增是减？是多是少？
上文已经清晰阐述，“25万亿新基建投资”多半是一个噱头，但依然有一个很重要的问题未解决，即如果从当年计划投资额来看，2020年相对2019年又是怎样的情况呢？经过梳理我们发现，如果计算7省的2020年当年的计划投资额之和，那么会比2019年略多699.9亿元，增幅约2.06%。虽然确实有所增加，但是增加额和增幅都不明显。
进一步地，2020年的全国情况如何呢？由于许多省市公布的重点建设项目投资情况没有投资情况，所以无法得到准确的答案。我们从7省来粗略外推全国的情况，虽然并不精准，但是具有一定的合理性。由WIND数据可知，全国各省固定资产投资完成额的累计值，在全国累计值总和中的占比变化幅度较小，并且各省占比排名的变化也较小。因此，如果以7省固定资产投资完成额累计值2016、2017年占比的算术平均数30.07%，来近似替代7省2020年计划基建投资额在全国总额中的占比，那么我们估计全国2020年计划基建投资额应当差不多在115310.77亿元左右。这一规模较2016年的152011.68亿元和2017年的173085.26亿元，分别下降约24.14%和33.38%。
更多的证据也是存在的。2020年全国交通运输工作会议上，交通运输部公布了2020年主要预期目标为完成铁路投资8000亿元左右，公路水路投资1.8万亿元左右，民航投资力争达到900亿元。合计投资约为2.69万亿元。同时，据媒体报道，全国已有27个省（自治区）公布了2020年交通基建固定资产投资计划，投资总额约为26003亿元。而同样根据媒体报道，2019年，计划全年投资将超2.6万亿元。这表明2020年，基础设施建设中占重要份额的交通运输固定资产投资，与2019年相比很难有很大的提高，如果以2.69万亿元的计划合计数与2019年的预计超2.6万亿元计划数对比，则仅仅增加约3.46%。
因此，有理由认为，相对来看，2020年计划的基建投资即使较2019年计划的基建投资多，也多不了多少；绝对来看，2020年计划的基建投资总额将并不会太高。
（六）2020年新增专项债展望：或达3-3.5万亿、效果不应盲目乐观
基建需要资金，其中核心的资金来源即为地方政府专项债券。可以说，自从专项债问世起，就成为了每年地方政府基建投资的核心资金来源，其每年新增的发行规模，很大程度上对应了当年基建投资的增长规模。因此，在每年初两会确定的当年新增地方债发行规模，就成为市场判断当年基建发展情况的重要风向标。基于此，要更深入理解“25万亿新基建”的含义，以及进一步理解今年基建的整体发展情况和对市场相关品种的影响，必须分析今年专项债的可能情况。
由于年初即遭受新冠肺炎疫情冲击，我国国民经济受到的影响较大，需要更多政策予以支持，加之近期高层会议频频提及基建、“新基建”和财政政策“要更加积极有为”，市场对2020年新增专项债发行规模充满期待。
具体分析来看。一方面，疫情发生之后，政策方向就转向支持疫情防治和对冲国民经济影响，财政货币政策针对性措施连续出台。单看财政政策，各级财政共安排疫情防控资金已经超过1100亿元（截至3月6日前已至少使用716.3亿元），减税降费+社保费减免综合力度将近1万亿元，这给今年的财政造成了巨大的压力。不仅于此，由于近几年来每年都出台减税降费措施，累计减税降费规模在5万亿元上下，这些措施只要不取消，其减税降费的效果就一直存在（每年的具体规模不一定一样，但是效果存在）。也就是说，在过去历年累积的减税降费效应，以及今年初疫情引发的财政政策效果双重作用下，今年财政只看财政政策影响就已经面临巨大的减收增支压力，更不要说还没有考虑疫情对经济冲击引发的财政收入减少影响，以及为了支持国民经济消除疫情影响还必须有的、包括基建在内的各种财政支出。
另一方面，在财政收支都面临巨大压力的情况下，财政赤字的上升空间却有限。我国对财政赤字率和政府债务率的认识长期受《马约》影响，一般情况下都是严守财政赤字率不超过3%的警戒线，这似乎已经成为我国的一个不成文的财政预算纪律（虽然计算得出3%之算式的分子，即财政赤字规模，其实已经较最初扩大了很多且仍不是真正的中国政府全部的财政赤字规模）。因此，虽然今年财政政策加力和财政更加困难都是确定局面，且市场呼声很高，但预算赤字突破3%的概率依然不大。最大可能是将赤字率提升到3%，然后采取其他方式来支持财政政策的更加有为。
而其他方式中，最直接有效的，就是扩大不计入预算赤字的地方政府专项债的2020年新增发行规模，这已是事实。2月24日上午，国务院新闻办公室举行新闻发布会上，财政部部长助理欧文汉介绍说：“要扩大地方政府专项债券发行规模，按照资金跟着项目走的原则，指导地方做好项目储备和前期准备工作，尽快形成有效的投资”。2019年，我国计划新增地方债发行规模共30800亿元，其中计划新增专项债发行规模21500亿元，较前一年增加8000亿元；全国财政赤字率2.8%，较前一年提高0.2个百分点。2020年，如果按照2019年的较前一年增加规模即8000亿元来估算，新增专项债将达到近3万亿元（29500亿）；如果按照全国财政赤字率同样较前一年提升0.2个百分点的财政政策力度提高来估算，则新增专项债至少要保持2019年新增专项债较前一年增加的比例（约60%），将达到近3.5万亿元（约34240.74亿）。
诚然，如果2020年新增专项债发行规模确实能够达到3万亿至3.5万亿，那么其力度是非常大的，对于整体基建投资乃至固定资产投资的拉动作用也会非常明显。但是，一方面，成功发债并不等于资金成功落地产生效果，其中还有一个不短的传导过程，过去债务资金长期“爬”账面闲置的情况并不少见；另一方面即使资金都成功落地，整体的基建投资额会有多大增长仍与其他许多因素有关，未必能够符合预期。因此，即使专项债发行规模增加较多，基建投资总规模以及与之相应的基建投资品种所受影响的判断也还需要多加斟酌，不宜盲目乐视。
专题第二部分
《对基建相关期货品种影响几何？》
要点提示：
基建政策影响下的相关品种分析
钢材方面，近期习主席考察并慰问武汉，进一步说明国内疫情得到了有效控制。各地复工加快，钢材需求将逐步回升，但目前库存压力依旧较大，短期钢材难呈现强力上涨态势，期货的上攻后期并非能一蹴而就。策略方面，短期螺纹2005合约、2010合约或在【3350,3550】、【3400,3550】震荡，建议区间操作或背靠区间下沿战略性布局多单。
铁矿方面，随着国内各地加快复工，钢材需求逐步好转，但钢材库存压力下，钢厂复产节奏仍需关注。尤其电炉利润未有改善的情况下，其复产动力偏弱，铁矿需求全面恢复或仍需时日，现实需求和预期相互掣肘下，短期铁矿或震荡运行，中期或将随成材呈稳中偏强态势。铁矿2005合约、2009合约短期运行区间【630，680】、【600，640】，建议区间操作或背靠区间下沿战略性布局多单。
焦炭方面，焦炭现货价格短期仍存压力，但连续三次提降后吨焦利润大幅下降，部分焦化厂已至盈亏线，焦价下方空间较为有限，相比之下，期货价格在需求转好预期下将提前于现货企稳回升。策略上，建议单边逢低布局多单；套利方面，做多焦炭焦煤比（多焦炭空焦煤）。
焦煤方面，短期供给逐步恢复且下游焦炭压力未有明显缓解的情况下，焦煤价格面临承压，但蒙古开放口岸或再次推迟的情况下，焦煤下方或难有较大空间。预期短期焦煤期货2005合约、2009合约运行区间【1240，1280】、【1200，1260】，中长期或将跟随成材筑底回升。
专题第二部分将于3月13日上线，敬请关注平台研报更新：
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本文标题：中国国际期货：中期专题报告 | 25 万亿新基建？勿被表面所迷惑（一）
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