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一
国内外宏观经济分析
1. 综述：
尽管从3月12日开始，主要国家以及央行推出宽松政策以及财政政策稳定资本市场，但资产价格仍跌跌不休，短期流动性风险尽显。
本周前期，美国股债双杀，宽松政策出台，市场反而下跌的厉害，短期疫情出现拐点之前，市场情绪难以出现实质性好转。即使后期疫情拐点出现之后，对资本市场的冲击也难言结束，因为各国普遍采用人员流动管制的情况下，企业停工停产、居民消费收入下降等导致经济的实质性影响有多大需要评估，疫情对经济冲击是否拐点一出现就立刻消失，经济多长时间能够恢复都是需要关注的问题。
后期还要防止疫情冲击演变成经济衰退以及金融机构爆掉的风险。除非短期很快出现特效药，否则此次疫情对经济的影响应该是之前从来没有过的发展路径和模式。
2.近期中国经济形势概述
（1）中国上周公布了2020年1-2月份经济数据，主要经济数据均出现15%-20%左右程度的下跌，从这个角度考虑，一季度中国GDP增速负增长概率非常大。截止到3月19日，六大电厂的发电耗煤量较去年同比仍然负增长20%，所以3月底也难以做到全面的复产复工。
（2）在一季度中国GDP增长为负的情况下，我们需要考虑的是，后三个季度GDP增速要增长多少，才能够完成之前设定的全年经济增长5.5-6.0%的增长目标。
上周统计局发布数据的时候，在被问到是否要调整今年的经济增长目标，统计局发言人表示要等到两会。所以两会如何定调今年经济增长的目标，是需要后期关注的一个问题。
（3）大致估算来看，疫情对今年中国经济的影响非常严重、远超预期。如果今年经济增长目标不变，仍然按照5.5%左右增速。2019年全年中国GDP总量为89.1万亿（不变价），后期要实现5.5%的GDP增速。后三个季度中，预计GDP增速要达到7%-8%左右，才能实现去年5%-5.5%的增长目标。
（4）中国经济增长动力来看，受到海外疫情影响，进出口增速已经垮掉，目前能够关注的是国内消费以及投资，也就是内需。内需存在的问题是，一是中国要防控海外疫情的倒灌，二是要防止国内企业在供应链断裂情况下生产活跃性降低。GDP增速下行背后是失业率上升，以及居民收入减少，负反馈效应会进一步导致需求减少，进一步负反馈到经济增长，这个风险也要预防。
（5）中国仍然受到海外资本市场冲击。去年年底股市上涨过程，由于看好中国供给侧改革，以及贸易关系缓和后的增长潜力。现在问题是，即使相对看好中国，但在国外普遍面临流动性风险情况下，国外资产暴跌需要补缴保证金，或者现金为王情况下，资金同样面临不断流出的问题。情绪和资金方面双打击。
（6）所以国内宽松政策是必须的。关于中国政策。大水漫灌有概率吗，有。但是对经济中长期增长不利，并且目前主要风险点也不是国内问题，所以国内政策大概率还是会谨慎，谨慎评估此次疫情对国内以及海外经济影响到底有多大。后期需要关注的指标，社融增速、M2增速以及贷款增速，因为兵马未动，粮草先行，有资金才能推动国内投资以及消费增长。
3. 海外疫情发展情况
（1）疫情统计
截止3月19日，海外疫情并未见到拐点出现。截止3月19日，全球累计确诊人数已经超过24万人，每日新增也超过两万人。
意大利、韩国和伊朗这三个国家基本上同步爆发疫情，但现状却完全不同。意大利模式显著超过了韩国和伊朗，从3月1日新增超过500人后，至今已经持续19天，单日新增已经超过5000人，并且仍在增长。意大利从3月11日开始封城，封城到现在仅一个星期，并没有出现新增确诊人数拐点。
韩国情况逐步稳定下来。韩国从2月28日开始新增确诊人数单日500人以上， 3月7日新增人数拐点就已经非常明显。高增长状态维持了9天，最高也未曾突破900。韩国目前是海外国家当中防控最好的一个。
伊朗每日新增维持在500人以上已经持续了18天，目前未见拐点。但好的地方时，从3月14日达到最高峰1365人以后，此后没有明显下降，但是也没有明显回升。单日新增一直维持在1000人左右。
第二梯队的国家：德国，法国，西班牙以及美国。
德国从3月12日，单日新增确诊人数维持在500人以上，到3月19日已经持续了八天，并且每日新增人数已经达到了3000人。情况非常严重。累计确诊超过1.5万人。
法国从3月12日单日新增确诊突破500以后，到19日累计确诊超过1万人。
西班牙从3月9日，新增确诊超过500人，到3月18日，单日新增确诊在3000人左右，短短10日，翻了六倍。累计确诊超过1.7万人。西班牙目前全国共有床位9.5万个，西班牙给出的预测是，如果不采取控制，将会有12-36万人住院，最有可能是27万个。当然，西班牙已经采取了措施。
美国从3月14日新增确诊人数超过500人，至今已持续6天， 19日单日新增竟然攀升到4000-5000人，美国新增确诊人数的拐点远远还没有到来。根据美国白宫医生的说法，“新病例数的急剧增加”是“基于我们增加了测试能力”。她说，在接下来的两三天内，病例数将继续增加。
欧洲这些国家的对应策略是，尽量压低每日的峰值量，延缓峰值到来时间，等待特效药或者疫苗出现。因为这些国家担忧经济停滞会对经济带来更为不利的影响。就像张文宏医生提到的，中国式的防控需要动用大量的社会资源，而经济一旦停摆，社会付出的代价可能会远远超过疾病本身。但目前来看，似乎没有取得应有的效果，对医疗体系的冲击将逐步显现。所以从3月11日开始陆续采取较为严格措施。
（2）未来发展趋势分析
武汉封城是在1月24日，湖北从1月27日开始新增确诊超过1000人以后，在2月12日出现拐点，此后到2月17日新增确诊持续在1000人以上。也就说湖北地区，新增确诊人数维持在1000人以上，持续了20天。
欧美国家开始逐步重视疫情是从3月11日开始，陆续开始进入到紧急状态。3月11日，以及意大利宣布关闭商店、理发厅、餐厅。3月13日开始，美国总统宣布进入到应对新冠疫情紧急状态，以及表示美国疫情可能会变糟，未来8周非常关键。与此同时的重要事件是，欧洲多个重要领导人感染。3月14日西班牙封城以及3月18日比利时全国范围封城。截止到3月18日，全球37个国家进入紧急状态。比利时的全国封城持续到4月5日，这意味着按照政府的预判，在此之前疫情都不能得到实质性转折。
所以，从3月11日各国开始采取措施至今，包括全国范围封城、关闭学校、禁止大规模聚会、实施边境管制、禁止入境等措施，到目前也不过一周时间。疫情防控措施做得好的情况下，也再要两周到三周左右，才能见到主要重点国家疫情出现转折点。这个时间点大概是在3月底到4月初左右。但国外控制方法和国内不同，这仅是中国经验参考。
4. 疫情引发全球资产价格波动，金融机构风险开始逐步凸显
（1）疫情拐点出现之前，冲击将持续存在
能改变目前的高波动率状态，要么是疫情出现拐点，要么是疫苗或者特效药出现。疫苗从中美两国的进展来看，至少需要半年到一年左右的时间，才有希望全面铺开。所以，目前希望比较大的是特效药。如果疫情拐点或者特效药均没有出现， 那么疫情对资本市场的冲击将持续存在。
目前冲击不仅存在于金融市场，并且已经逐步传染至金融机构的爆仓风险。资产价格大幅波动，导致金融机构的持仓头寸出现巨额亏损，金融机构暴雷风险逐步增大。3月18日，有消息桥水因为做多美股爆仓，在缩减其他头寸过程中，导致包括黄金在内的资产价格下跌。
（2）目前疫情影响仍处于情绪冲击阶段，但正在朝冲击金融机构的资产负债以及影响实体经济衰退的方向发展。
目前市场的问题主要什么？美股的问题，以及美债的问题。美股的问题在于从2017年以来聚集了大量的资金买盘，买入ETF以及头部股票，美股的上涨不是因为业绩推动的，而是因为低利率环境导致估值过高推动的。所以当经济遭遇风险，疫情只是将美股问题提前引爆。美债的问题在于收益率曲线过于平坦，收益率过低，价格偏高，一旦出现调仓，将出现收益率上行价格下跌的情况。
对金融市场方面，随着疫情持续时间不断加长，资本市场的波动将越来越剧烈，将会对金融机构持有的资产头寸形成冲击。在经济增长方面，随着人员流动管制，会导致企业停工停产，居民收入下降。
无论在4月初疫情能否出现转折点，对实体经济的经济已经形成。后期需要评估的就是，对海外实体经济的影响究竟到何程度，金融机构是否出现进一步暴雷，如果暴雷将进一步出现，由于资产价格抛售，将进一步带来剧烈波动风险。
5. 各国联手对抗疫情以及稳定金融市场，能否带来转机。
短期来看还是流动性问题，所以截止到现在，美联储目前的策略是哪里有美元流动性风险，就去补充哪里。因为降息无用。但是在最开始的时候，极端情绪蔓延，宽松政策效果不是太大，直到各国开始出台资产购买计划，以及美国联合五大央行提供流动性，市场情绪才开始出现好转。
效果来看，3月16日到18日的市场的激进反应，是因为不知道风险到底有多大。从3月16日美股再度熔断，到3月17日因为刺激政策反弹，到3月18日再度下跌，3月19日商品市场国内铜第二个跌停板，这说明市场仍然存在极大的担忧情绪。疫情未完的情况下，后期救市政策短期会有所作用，但只要疫情没有出现转折点，目前的救市政策只是扩大了资产价格波动的幅度，不可能导致持续的上涨过程。
市场情绪短期可能会稳定一下子，但能不能持续的住维持的住，短期看三五天之后的美国新增确诊人数。毕竟美国白宫都说了，因为我们上了检测设备，所以未来几天新增确诊人数还是会多。如果过了这个几天还控制不住，那美国真的就控制不住了。将再度进入到资产价格的暴涨和暴跌的阶段，暴涨是因为流动性托底，暴跌是因为疫情可能真的让投资者担忧。
6. 海外部分国家经济衰退概率大增，后期要看对经济短期快速冲击程度以及金融机构的暴雷程度，判定是不是危机。
短期把流动性问题解决了，就可以解决当前风险吗？最终的问题还在于疫情引发的经济的衰退程度。或者说疫情过后，投资者是不是还看好美国。
从中国经验来看，封锁人员流动，企业停工的代价是巨大的，中国2020年1-2月份经济增速将处于深度负值，预计一季度经济增速也难以转正。从意大利封城，西班牙封城，以及比利时封城，以及其他国家减少大型商业活动来看，将对经济增长形成明显的向下拖累。
海外部分国家的经济衰退风险已经非常大，包括美国以及欧洲各国。从目前全球重要投资机构给出的预期来看，瑞银预计美国二季度经济将陷入衰退，渣打表示美国迟早出现意大利式的停工，2020年增长预测从1.7%调低至-0.3%，摩根大通和德意志银行也给出了美国经济同比将大幅下降的预期。法国财政部长预计2020年经济萎缩1%。德国经济部长表示新冠肺炎导致的危机可能持续至5月。
仅仅一个季度的衰退不可怕，可怕的是衰退的深度以及持续的时间长度。无论哪一个维度发展程度深，都会对本国经济活动造成非常严重的影响。居民收入下降，失业率上升等风险都会进一步凸显。作为消费占比非常重要的国家，经济活动停滞带来的经济损失是非常巨大的。
即使短期疫情结束，但后期经济活动受到影响恢复速度慢的话，其对资产价格将形成新一轮的冲击。这种冲击，如果没有金融机构暴雷的话，其造成的资产价格波动幅度将相对缓和一些，如果叠加了暴雷的冲击，那么可能造成新一轮的类似于目前程度的冲击。
二
贵金属价格展望
1. 行情回顾
3月9日再度下跌至今，黄金下跌幅度13.1%，白银下跌幅度30%左右，由于白银商品属性较强，其跌幅远大于黄金。昨日晚间市场情绪略有反弹，金银价格低位反弹。
2. 流动性风险影响贵金属价格走低
在近期贵金属价格走势中，实际利率作用比较明显。实际利率等于名义利率-通胀率。名义利率主要受到货币政策影响，通胀率受到经济预期影响。
上次电话会议提到，降息不一定对贵金属价格是利多影响。因为当降息目的是为了防御未来可能发生的风险，这种情况下的降息有助于压低名义利率，在通胀预期仍然保持稳定的情况下，实际利率将下行，对贵金属价格有利。但是将降息处于抵抗阶段时，降息虽然压低了名义利率，但是由于衰退预期以及流动性风险导致的通胀预期大幅下行，名义利率没有通胀下行的快，这时候会导致实际利率出现明显上行。
例如2008年10月8日美联储降息后，贵金属价格不断没有上行，反倒出现了急跌过程。
3. 实际利率水平抬升影响贵金属价格，背后是流动性风险以及经济衰退预期
我们担忧的是，在基准利率已经降至0情况下，国债名义利率下降空间较小情况下，如果后期无论是经济衰退还是流动性风险这两种情况，都可能导致实际利率抬升，这对所有资产价格包括贵金属金银都是不利的。
3月9日以来，美国国债名义利率和实际利率均出现上行。这个时候美国长期国债利率上行，绝对不是因为美国经济未来复苏的原因，而是在流动性风险下，美国债市也遭到抛售风险，债券价格下跌、收益率上行。
从3月9日到3月18日，美国国债利率从0.54%回升至1.18%，实际利率也从-0.45%回升至0.39%，通胀预期大幅下行。其中名义利率上行0.64%，实际利率上行在1%左右，就是100个bp。我们需要考虑的是，目前的实际利率上行会持续吗？
我们回顾近期的资产价格变动过程，就会发现，无论从市场反应来看，还是央行政策来看，事情都是快速出现的，进程非常快。如果没有后续第二波经济衰退的后续冲击，第一波，实际利率的上涨幅度已经和2008年3月到6月的幅度相当，这说明短期的极端情绪应该是有释放的。并且央行采取了这么多措施，应该会有一段时间的观察期，来观察美国释放流动性的这种操作，到底能不能救得了金融机构或者金融市场。
4. 短期向下冲击有望缓和。但如果后期疫情造成更大幅度的经济影响，那么还将有第二波资产价格的冲击
短期希望在于疫情尽快出现拐点，长期希望在于此次疫情对经济和金融机构的影响没有非常严重到衰退地步。期权方面，可以考虑做多波动率，期货方面，短期波动幅度大，短线操作需谨慎。
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2020年 迈科期货股份有限公司
本文标题：朗润金融集团：热点回顾 | 2020年迈科投研系列电话会议（第十期：近期宏观经济分析以及贵金属价格展望）
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