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越秀证券：【越秀证券】HKTV(1137.HK)：毛利与配送成本差距势收窄 EBITDA收支平衡在望(评级：买入; 目标价：$6.33)

2020-03-27 18:25:10

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越秀证券收支平衡 EBITDA 在望买入

Ms.陈

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　　【越秀证券】HKTV(1137.HK)更新报告：毛利与配送成本差距势收窄 EBITDA收支平衡在望

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　　19财年业绩概要

　　公司全年GMV飙升47.5%至27.9亿港元(下同)，保持高双位数增长，稍胜年中管理层给的指引。收入同样急升57.7%至14.1亿元，经调整EBITDA由亏损2.68亿元收窄至2.28亿元。撇除18财年出售附属公司的一次性收益后，净亏损由18财年的2.95亿元轻微收窄至2.90亿元。公司两大经营模式的混合佣金率同比上升0.9个百分点至21.4%，显示公司对特许经营商户的话语权进一步增强，商户佣金率整体逐步提高。

　　公司的EBITDA亏损/GMV由-14.2%大幅收窄至-8.2%，显示随着GMV规模上升，每单订单的边际成本继续下降。整体显示公司虽然仍然处于亏损状态，但在经营效率及对供应商的话语权提升下，亏损情况正在续步改善，朝收支平衡方向进发。

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　　虽然港零售市道过去9月受社会事件及肺炎疫情蔓延重击，在本地消费意欲下降的氛围下，HKTV业务增速未见逆转，反受惠于上述因素，我们预料公司电商业务20财年将保持高双位数增长。

　　我们持续看好HKTV的原因: 1)本地疫情持续时间较预期长，有利HKTVmall进一步吸纳新登记用户，及培养新用户习惯网购日用品渠道，进一步推动公司GMV增长; 2)除增强自身物流资源的投放外，管理层经采取多项应变如自取点急增等，舒缓因订单急增的物流压力; 3)把握香港实体零售市道大受疫情打击时期，广向实体商户招揽的策略，扩大HKTVmall的货品种类及供货，持续向网上购物中心目标推进及4)规模效应有效改善利润空间，毛利率与配送成本差距收窄趋势持续。

　　为反映上述因素，我们轻微上调公司20/21财年GMV预测由43.3/55.4亿元至47.4/58.2亿元。加上公司配股后发行股数上升的因素，20/21财年摊薄SPS预测由3.03/3.26元调整至2.77/3.28。我们预测22财年GMV/摊薄SPS为69.1亿元/3.28元。我们预期公司年内将达EBITDA收支平衡，21财年实现纯利亏转盈。由于近月环球同业估值大幅调整，我们使用「相对估值法」的PSG比率重新计算公司的估值，得出公司股权合理估值为0.06倍20财年预测PSG,相当于2.29倍20财年预测P/S，对应每股权益公允值为6.33港元。因此，我们下调公司12个月内目标价至每股6.33港元，维持「买入」评级，以3月27日收市价4.41港元计算，潜在增幅约43.5%。目标价的对应20/21财年预测P/S约2.29/1.93倍、预测P/B约3.12/2.90倍。

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