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越秀证券：【越秀证券】禹洲地产(1628.HK)更新报告：营收逊预期，增长求突破（评级：买入; 目标价 $4.96）

2020-04-01 18:38:33

信息编号：13440 | 热度：

证券越秀突破评级买入 4.96

Ms.陈

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　　【越秀证券】禹洲地产(1628.HK)更新报告：营收逊预期，增长求突破

　　YUEXIU SECURITIES RESEARCH

　　19财年业绩概要

　　禹洲于昨日(3月31日)公布19A全年业绩，期内实现累计合约销售金额约751.2亿人民币(下同)，较18A的560.0亿元增长约34.1%;合同销售面积约497.1万平方米，按年增长34.3% (18A︰370.3万平方米);合同销售均价约15,110元人民币/平方米，同比下降0.1% (18A︰15,125元人民币/平方米)。19A年销售金额约64.9%来自长三角经济区，13.6%贡献自海西经济区。禹洲的毛利率同比由18A的30.8%下降至19A的27.1%。核心利润上升至44.1亿元(18A︰36.4亿元)，按年上升21.1%。禹洲19A加权平均融资成本有所下降，为7.12% (1H19︰7.21%)。净负债率降至65.64% (1H19︰72.70%)，现金余额相较1H19减少8.8%至355.1亿元(1H19︰389.3亿元)。全年派息率(总股息/核心利润)约46%，相当于每股40港仙，同比上升33%。截至今年首2个月，禹洲已实现合同销售金额约46.5亿人民币（18A同期：58.9亿元），同比下滑21.1%，合约销售面积为29.5万平方米（18A同期：39.3万平方米），同比下降25.0%，对应的合约销售均价为15,747元/平方米。禹洲20e的合同销售目标初步订为1,000亿人民币(权益比估算60%)，较19a的合同销售金额调升33.1%。今年可售货源约1,800亿人民币，对应的去化率为55.6%。2019年已售未结转的收入约900亿人民币(权益比60%)，预计66.7%将于2020年结转。

　　评级和目标价

　　我们调整对禹洲的财务预测，20e/21e/22e的收入及摊薄EPS，分别为310.5/402.7/483.6(亿人民币)及0.96/1.17/1.24(人民币)（对应港元1.06/1.29/1.37）。考虑可比同业20e估值后，我们给予禹洲4.83x/0.86x的平均市盈率/市账率倍数，推算的股价(20e EPS/BVPS︰1.06/5.56港元)分别为5.12及4.79港元。我们以两者均值4.96港元作为禹洲的新目标价。新目标价较旧目标价（6.49港元）下调23.6%。以现价3.3港元计(截至3月31日)，禹洲股价有50.2%的潜在升幅，评级维持「买入」。目标价相当于20e市盈率/市账率/股息率4.67x/0.89x/8.14%。

　　我们的观点

　　总括而言，金融市场动荡及新冠疫情阴霾，仍将持续困扰房企今年销售和股价表现，对冲措施包括扩张性的货币及财政政策、各地政府微调住房政策(地价到期支付可以延期、销售条件放开)，以及融资成本下行。

　　评估新冠疫情对房地产板块的影响，着眼点主要在三方面︰

　　(一) 疫情持续周期︰是最直接影响需求端和供应端的关键因素。需求端方面，短期而言，居民在家自主隔离，消费意愿及预期普遍回落，导致房企资金周转压力加大。中长期而言，随着疫情结束，暂时性延迟的购房需求将逐步释放，引发「回补行情」；供应端方面，疫情严重干扰地产商的项目开发进度及推盘步伐，例如众多省市发文暂停开放售楼处，以及严禁中介线下带客看房等。禹洲今年首月合同销售达34.4亿，同比增加22.8%，其后疫情爆发迭加春节因素，2月销售显著转弱，同比急降60.1%。春节为房地产业传统销售淡季，参考禹洲1Q19销售占全年15%，比例较低，初步判断疫情尚未对销售增长构成难以逆转的冲击。

　　(二) 房企的城市布局︰于疫情后显得尤为重要，原因是医疗卫生等设施推进加快，拥有优质医疗及设施配套的一线城市和省会城市，将成吸引人才聚居的拉因素(pull factors)之一，对改善型住房的需求也明显提升。禹洲于湖北省仅布局武汉一市，因此疫情带来的影响相对可控。另外，2019年武汉销售占比4.7%(35亿)，土地储备可供销售建筑面积约84.3万平方米，占比4.2%。截至今年首两个月，禹洲有6.9%的销售金额来自华中都市圈（主要来自武汉）约3.2亿元。

　　(三) 资金流动性︰2019年禹洲的在手现金达355.1亿，加上今年1月和2月已完成两笔境外美元债，合计补充10.45亿美元，并获得51.9亿人民币的公募债额度受理，故此今年内到期的债务还款基本已安排妥当，现金流压力较低。为应对疫情，禹洲首推「宅家安心购，七日无忧退」服务，为客户提供免「疫」订房体验。通过禹洲集团「禹好屋」公众号或进入「禹洲买房宝」小程序，禹洲所有的楼盘均可线上查看和订购。线上销售的最终转化率，将更好地反映线上平台促销能多大程度上减缓疫情带来的冲击。

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