Ms.陈 
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我们在前期报告《5月尾部风险》中明确提示过，支撑反弹的三大驱动力是“仓位回补+博弈两会+复工预期”，前两个力量的减弱会带来“5月尾部风险”。直接催化剂是：(1)两会政策定力较强，没有超预期的刺激；(2)美国对华为的政策和中美关系。由于这些风险不是新增的风险，而是之前风险的再次演绎，预计不会动摇市场中长期的配置资金，但会洗出大部分短期博弈资金，影响可能是月度的，6月初市场会迎来较好的加仓时点。
(1)两会低于博弈性资金的预期。每年的两会都会有政策预期，2020年由于疫情的冲击，政策预期尤为强烈，这种只放大短期变化，而忽略长期变量的预期一般都会落空。虽然这一次两会没有提具体GDP增速目标，但恰恰反应了我们更关注长期目标的政策取向。2008年4万亿之所以大力推动基建投资，是因为站在2008年来看，基建投资依然不够饱和，是符合长期目标的，短期稳增长和长期目标重叠，自然会导致力度超预期。而现在的政策目标是，更强调经济的效率和转型，淡化GDP目标。长期目标和短期目标的不同，导致虽然会有稳增长的政策，但力度上都是温和的。这一次两会中GDP、赤字率、房地产等政策，均没有大超预期，反应了政府层面对经济短期韧性的信心。短期可能会带来市场5月的尾部风险，但是长期的改革政策可能会超预期，特别是股市政策。
(2)A股弱于美股的原因。美股虽然反弹30+%，比A股反弹幅度(10%)大很多，但按照比例上并不比A股多很多。美股3-4月涨幅/2-3月最大跌幅=70%，A股3-4月涨幅/3月最大跌幅=65%，A股3-4月涨幅/2-3月最大跌幅=50%。
我们认为中美股市的反弹中很大一部分原因是恐慌减仓后，投资者逐渐回补仓位的影响。由于美股跌幅更大，回补的力度也会更大。另一个广为流传的解释是，美股涨幅更大是因为美国央行货币宽松的力度更大，特别是很多非常规的政策。但是从中美国债利率来看，这种差异并没有很大，中美1年期利率下降的幅度其实相差不大。美国10年期利率下降幅度比中国更大，这可能反应的是投资者对美国经济预期更谨慎。综合来看，我们认为，美国反弹幅度比中国更大，主要原因是之前跌幅大，仓位回补的空间也更大，次要原因才是流动性的差异。
(3)短期策略：如何应对这一次尾部风险。市场进入了尾部风险期，尾部风险期的利空一般都是之前大家利空的再演绎。但是由于3月下旬以来，投资者仓位回补得比较充分，部分博弈性资金可能会减仓，由此带来尾部风险。如果考核周期很长，或者已经找到了新的板块配置逻辑，是可以越跌越加的，但是如果考核周期不是非常长，建议等待一段时间，较早的大幅加仓时间点可能是6月初。
行业配置建议：从基本面来看，未来的重点是观察各行业从疫情中恢复的速度，考虑到国内经济可能会领先全球经济的复苏，建议关注国内消费。近期多个地方政府出台了稳定消费的政策，我们认为，类似的政策可能会继续出台，对消费的正面影响大概率还没结束，建议继续超配，并重点关注可选消费(家电、汽车)。6月以后，市场的风格将会更加关注资金和行业数据的边际变化，风格可能会有所变化。
本文标题：新时代策略：应对尾部风险
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