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中长期矛盾：美10年期国债收益率与通胀博弈关系，当通胀回升速度大于国债收益率时表现为抗通胀逻辑，反之则受国债收益率快速回升压制。短期矛盾：经济实际修复情况与预期差。我们的观点：美元下跌，贵金属延续上涨趋势。美国4月核心PCE指数超预期，叠加拜登向国会提交6万亿美元的2022财年预算，若此项财政预算落地，也将加大未来通胀压力。受到通胀大幅上升的影响，多位美联储官员表示，联储可能会在未来政策会议上讨论缩减QE的时机问题，具体何时讨论将取决于经济数据。近期美国通胀压力加大，大幅走高的通胀数据使得市场对政策收紧的预期加强。因此未来通胀超预期上行或增添货币政策走势不确定性，加大市场波动。但同时美国经济数据出现边际趋缓，经济恢复的不确定性增加。贵金属当前矛盾集中在美国经济复苏情况和通胀撕裂程度。随着经济复苏需求走强，美国服务业消费修复加快叠加供应瓶颈将带动核心通胀上升，同时流动性收紧预期也在不断发酵。但前期财政刺激支持力度的减弱短期内也会减缓经济复苏进程。短期内，贵金属价格依然有“滞涨”交易逻辑的支持。重点关注本周即将公布的非农数据，如果通胀走高，就业不好，对贵金属还是利好，反之贵金属面临回落压力。投资策略：多头谨慎持有或观望。风险提示：美联储提前收紧货币政策。
中长期矛盾：全球的经济复苏和政策宽松与正常化节奏，铜市场长期面临的需求变化。短期矛盾：欧美经济复苏的节奏和政策边际收紧的节奏是否匹配。1.宏观：当前境外政策仍较宽松，但近期通胀数据有抬头迹象，市场对政策收紧预期变化较为敏感；国内高层密集关切大宗商品涨价，对境内市场情绪有冲击。另外国际投资者有减仓商品迹象出现。据美国商品期货交易委员会（CFTC）和洲际交易所（ICE）数据，在彭博大宗商品指数跟踪的23种大宗商品中，对冲基金持有的20种商品头寸在上周出现11月以来最大幅度的下滑。中国5月PMI基本符合预期，五一效应，非制造业景气度走强。近期本土疫情有所反复，广州报告病例为传播速度极快的印度发现的变异株。2.基本面：基本面支撑仍在，境外修复预期仍强，但供应扰动有缓和迹象，支撑或有所减弱。供应方面持续缓和，体现为TC持续边际小幅回暖，报价中枢明显抬升。智利国家铜业Codelco同意与总部圣地亚哥工会签署新劳资协议，同时Kamoa-Kakula一期年处理矿石380万吨的矿山在本周二正式启动铜精矿生产，较计划提前。但必和必拓智利铜矿的罢工仍在继续，工会反对替代工人。废铜惜售情绪有所消散，供应较为宽松，精废价差开始走扩。消费方面，铜价大幅上涨后下游畏高情绪明显，现货成交冷清，近期广东限电影响部分铜企业生产，抑制需求。供需关系体现为全球库存小幅去库，其中国内库存去库明显。3.价格判断：考虑到政策尚未出现实际转变，境外的消费预期强，境内产业库存水平较低，刚需采购韧性仍在，价格预计震荡偏强。近期重要的观察点一是境外通胀的情况是否制约政策空间，二是拜登6万亿预算是否能顺利通过，三是近期疫情有所反复是否对经济复苏有冲击。投资策略：逢低可适当建仓。风险提示：疫苗普及与疫情控制的节奏不及预期，货币政策超预期收紧，中美关系恶化，美元超预期反弹。
中长期矛盾：碳中和背景下国内产能天花板的迫近与消费增速间的匹配。短期矛盾：货币政策预期博弈以及国内消费持续性。我们的观点：周一铝锭库存意外增加，较上周四增加1.4至97.6万吨，主因两大消费地集中到货影响，同时出库亦有所下滑。加工环节方面，各版块走势出现一定差异，地产建筑、光伏、电网等相关订单表现不错，且6月有望继续维持，汽车领域仍受缺芯困扰，而家电生产（如空调）等因季节性将有所回落，此外广东地区电力供应紧张使得当地部分加工企业被迫限产，区域消费边际走弱，但整体消费同比仍佳。供应方面，内蒙包头地区冶炼减产规模扩大，能耗问题依旧困扰着内蒙生产，而云南电力供应还未缓解，且广西地区新投也有所放缓，供应干扰扩大。近期基本面在供应干扰扩大以及需求表现仍佳的情况下继续对铝价表现为强支撑，尤其是供应干扰的扩大削弱即将迎来消费淡季的累库影响，6月库存继续表现下降，且7月库存难有明显增加。宏观层面则处于国内政策施压及海外宽松利好的相互博弈中，铝价单边持续拉涨或有难度，尤其是在国内对抛储的担忧持续存在，预计铝价整体继续处于高位宽幅震荡，建议逢低短多或观望。投资策略：观望或逢低短多。风险提示：供应干扰不及预期，宏观及政策形成负反馈。
中长期矛盾：锂电替代对铅消费趋势替代。短期矛盾：再生成本支撑及消费淡季压制。我们的观点：海内外累库进度差异导致近期内弱外强明显，国内冶炼集中检修后有恢复，而终端开工同比有走低，市场持续累库，国内多个交割库爆满，社会库存升至近4年来最高水平并超过10万吨，现货弱于期货，炼厂交仓意愿较高。当前宏观市场波动较为剧烈，政策与基本面博弈中，铅市场坚挺更多是基于流动性支撑跟随其他金属被动跟涨，而基本面偏弱，在消费淡季延续下，供过于求格局仍将持续，产业矛盾或制约铅价走势，我们预计铅价反弹空间有限，沪铅波动区间15000/15800元，伦铅波动区间2050/2250美元。投资策略：尝试买国内抛LME跨市反套。风险提示：海外back不利移仓，白银内外盘倒挂对矿进口的拖累。
中长期矛盾：疫情后中长期锌精矿的与消费之间的过剩量级变化，需要通过价格下跌（锌价下跌或矿价下跌）来压缩锌矿供应量，使之于锌消费相匹配。短期矛盾：宏观政策利好和消费逐步回归之间博弈。我们的观点：上周美国提出财政预算案，市场再度激起货币宽松的预期，锌价推高。品种方面，近期海外上市锌企财报公布锌矿同比基本持平而冶炼继续增加，显示锌矿在Q1并未积累库存；随后需要警惕疫情再度爆发令南美、印度等国矿产不及预期。近期锌冶炼情况倍受影响，云南限电影响延续，冶炼产出收窄；另一方面，消费也同样受到了电力问题的阻扰，初级加工企业生产边际走弱。往后看，锌6月供需短期还存在矛盾，从而令锌价横向对比相对强势，预计短期核心运行区间2900-3100美元/吨。投资策略：观望。风险提示：无
中长期矛盾：硫酸镍的强劲需求和宏观乐观氛围与长期新增产能投产放引发镍金属元素过剩之间的矛盾。短期矛盾：不锈钢需求趋势能否延续？我们的观点：境外乐观氛围提升风险偏好，商品价格强势反弹，同时国内政策调控对商品价格压制依然有效，维持短期价格高位震荡判断。印尼镍铁厂宣布供应高冰镍的消息，使得此前的逻辑链条（镍豆—硫酸镍、中间品-硫酸镍产业链保持偏紧格局）有望被打破，镍价博弈逐步向二级镍成本转移。镍豆方面，进口货源持续流入，新能源预期带来的相对俄镍高升水有所收窄。而从新能源产业链来看，短期硫酸镍相对精炼镍溢价走低，但长期乐观预期仍在，硫酸镍需求将进一步走强。虽然印尼项目（镍铁转产高冰镍）投产进度条提前，使得硫酸镍供应紧张的问题有了缓解的预期，但是远期过剩解决不了短期短缺的矛盾，新能源和不锈钢产业链旺盛需求支撑盘面，叠加宏观风险情绪提升，短期价格再回强势，镍价站稳18000美元/吨上方阻力位后将测试前高，下方支撑16000美元/吨。投资策略：观望或逢支撑位短多。风险提示：需求不及预期，国家政策端发力，宏观突发事件引发风险氛围转变。
中长期矛盾：缅矿资源产出下滑程度。短期矛盾：内外双紧强支撑VS政策的摇摆。我们的观点：5月制造业外需和库存景气度有所弱化，增加了外需持续性的不确定。锡价格攀升至20万上方，波动放大，然总体仍是处于消费韧性，供应受限的格局。我们前期提到“一旦宏观氛围有所改善，锡价将继续走高”得已验证。近期有色板块品种价格回落-反弹的走势中，因现货端强势，锡价格走势从抗跌转为领涨。价格运行的大背景仍是政策未边际收紧+经济基本面继续修复的逻辑中，在超预期去库表现下，锡价有望再创新高。上周五，价格高企后下游采买情绪受到压制，本周关注现货跟涨节奏。投资策略：库存超预期回落，逢低买入不变，前期多头可继续持有。风险提示：政策干扰加剧，下游补库不及预期；矿山修复好于预期。
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本文标题：金瑞期货有色早评 | 20万上方锡价波动加剧 供求仍偏紧?
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