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2022年4月13日
今日精选
【宏观赵伟】疫情推升债务压力，土地财政进一步拖累下，还本付息压力创新高，部分土地依赖度较高中西省市等压力或更大。化解之道（1）因城施策下，部分省市先后放宽购房资格、增加棚改等助力地产市场平稳，或一定程度缓解土地财政压力。（2）“控新增”、“化存量”在路上，地方债分配优化、再融资券置换等均有助于优化债务结构、缓解债务压力。
【电车陈传红】锂电池涂覆材料重点推荐全球勃姆石龙头壹石通，中长期建议关注泰和新材/双象股份。勃姆石未来需求趋势性向上，性能较优预计对氧化铝形成替代。勃姆石拥有长期成本优势，单平成本最低约0.37 元/平且成本结构更优，长期下降空间更大。浆料一体化趋势加速，份额将向一体化能力的龙头公司集中。
【医药王班】首次覆盖聚光科技，高端科学仪器市场空间大，国产化率低，国产替代空间大；子公司谱育科技高端科学仪器研发平台逐步完善；公司核心产品应用领域不断向医疗诊断、半导体、生命科学等高端领域拓展；打造整体解决方案平台，与标准产品实现差异化竞争。
【医药王班/王维肖】首次覆盖开拓药业，公司目前拥有7个临床阶段的候选药物，其中普克鲁胺、福瑞他恩已经进入临床III期阶段；普克鲁胺有望获批治疗新冠，预计普克鲁胺在22-24年的经风险调整后的营收为16.3/22.9/15.4亿元。
【医疗袁维/何冠洲】持续推荐健帆生物，血液灌流产品增长平稳，肝病及透析业务迅速放量；综合利润率保持平稳，研发投入增长显著；灌流新产品推广顺利，透析器产品上市在即。
【电车陈传红】持续推荐璞泰来，预计22Q1 负极出货约 2.7 万吨，M/M~+8%，动力电池负极占比达 70%，单吨盈利小幅提升至 1.25 万/吨。新增石墨化产能逐步释放，22 年底有望新增四川一体化项目。涂覆22 年有望打入韩国开拓海外市场，基膜 22年开启放量，设备在手订单饱满。
【电新姚遥】持续关注金晶科技，原材料价格高企影响 Q1盈利，毛利率缩窄至 16.2%，同比-13.9pct。马来西亚 500t/d 薄膜组件背板玻璃生产线正式点火，不受美国光伏反规避调查影响。压延玻璃产能绑定龙头，计划在 23 年再投产 2 条1200t/d 光伏压延玻璃产线已完成听证会流程。
【半导体赵晋】持续推荐立昂微，2022Q1毛利率环比增加3.5pct至50.3%，归母净利润环比增长27%；硅片业务受益行业高景气，预计22-23硅片产能持续供不应求，公司12英寸产品快速上量；新能源汽车、光伏带动公司功率器件增长；积极布局化合物半导体，进一步打开成长空间。
【家居张杨桓】持续关注公牛，21H2电连接/智能电工照明/数码配件业务收入分别同比+4.3%/+20.5%/-11.3%。4Q21毛利率承压，主因原材料价格处高位&套保效果弱于前三季度+毛利率较低的新品占比提升，随原材料价格逐步回落+智能制造深化，盈利能力或逐步修复。
【家居张杨桓】持续推荐索菲亚，4Q21营收同比-2.9%主因剔除恒大业务，大宗渠道营收同比-42.5%至4.4亿元。毛利率同比-5.5pct至28.8%，主因2H21原材料价格上涨且公司并未提价叠加SKU短期大幅增多致使生产效率降低。预计22年盈利能力将逐步修复。
【食饮李茵琦/刘宸倩】持续关注洽洽，21全年业绩凸显经营能力稳健，Q4营收增速较高主因春节错位+瓜子提价贡献增量，21年毛利率同比+0.06pct至31.96%，22年增长确定性可期（国葵/坚果+15%/35%）。
宏观专题：疫情下的债务图景
杨飞/段小乐/曹金丘/马洁莹
赵伟
总量研究中心
首席经济学家
核心观点：1、疫情之后，伴随财政扩张，债务累积加大付息压力。为应对疫情冲击，财政刺激规模加码，2020-2022连续3年地方债额度保持4.3万亿元以上的高增。伴随财政扩张，地方债务率已攀升至106%，债务付息负担也明显加重，其中，2021年一般债付息占一般预算支出比例抬升至2.2%，专项债付息占政府性基金支出比例也创新高至4.2%。考虑到部分高成本的隐性债务等，偿债压力或高于以往。2、地产景气的持续降温使得土地收入端承压，进一步推升债务压力。2021年下半年以来，地产销售持续低迷、30大中城商品房成交一度同比下降超5成；地产景气降温下，土地财政压力进一步凸显，作为政府性基金收入的重要来源、国有土地使用权出让收入于2022年2月已进一步下探至-29.5%。疫情反复等干扰下，地产销售或往后延迟，进一步抑制房企拿地行为，或进一步推升土地财政压力。
风险提示：疫情持续时间超预期，政策效果不及预期。
锂电池涂覆材料系列专题：涂覆材料小而弥坚，护航电池大有可为
陈传红
陈传红
新能源与汽车研究部
新能源汽车首席分析师
投资逻辑：电池安全日益受到重视，高成长锂电涂覆材料赛道因此催生，赛道复合增速超50%，2025年市场空间预计超140亿元。未来3-5年，无论哪一种涂覆工艺推演，无机涂覆材料用量都会大幅提升，弹性最大为勃姆石，未来5年市场空间预计翻5倍。目前市场已走出全球勃姆石龙头壹石通，产能规划遥遥领先，2021年起供应规模预计占全球“半壁江山”。同时，勃姆石浆料一体化是趋势加速，行业份额将进一步向龙头公司集中。此外，电池高能量密度迭代下油性有机涂覆需求提升，当前PVDF单平涂覆成本已几乎追平芳纶，芳纶各项性能均优于PVDF，预计替代PVDF。重点推荐全球勃姆石龙头壹石通，同时中长期建议关注PVDF被替代趋势下芳纶龙头泰和新材，以及PMMA龙头双象股份。
风险提示：新能源汽车补贴政策不及预期，新能源汽车销量不及预期，锂电池体系改变导致隔膜需求下降，行业测算偏差风险，公司产能扩产不及预期，研究报告使用的公开资料存在信息滞后或更新不及时风险。
聚光科技深度：平台型科学仪器企业，高端领域不断取得突破
王班
王班
医药健康研究中心
医药首席分析师
投资逻辑：高端科学仪器市场空间大，国产化率低，国产替代空间大。2020年我国质谱仪、色谱仪、光谱仪市场规模约142、107、67亿元。2016-2019年发改委200万元以上科学仪器采购数据统计中，质谱类国产设备占比仅为1.19%、光谱-色谱占比仅为0.24%，国内亟待优秀的科学仪器企业崛起。
十余年积累，子公司谱育科技高端科学仪器研发平台逐步完善。经过16年研发沉淀，聚光持股75%子公司谱育科技已掌握了较完整的质谱、色谱、光谱、理化等分析检测技术及气体、液体、固体等进样前处理技术，研制了实验室分析、现场化分析（便携、在线、移动）、自动化分析等一系列技术领先的产品组合，三重四级杆等多项技术陆续填补国内空白。
风险提示：产业化进度不及预期，市场竞争加剧，核心零部件进口风险，下游应用需求低于预期，商誉减值，实际控制人减持和股权冻结，PPP减值风险等。
开拓药业覆盖：专注AR靶点，普克鲁胺有望获批治疗新冠
王班
王班
医药健康研究中心
医药首席分析师
投资逻辑：普克鲁胺治疗新冠有望获批治疗新冠。4月6日公司公布普克鲁胺治疗轻中症新冠的美国III期临床顶线数据，对于服药7天以上的人群及高风险人群疗效明确，有望获得上市批准。公司专注于AR靶点，目前拥有7个临床阶段的候选药物，其中普克鲁胺治疗新冠和肿瘤、福瑞他恩治疗脱发已经进入临床III期阶段。
风险提示：新药研发进展及数据不及预期风险，新药上市申请及批准不及预期风险。全球新冠疫情变化风险，销售不及预期风险，政策监管风险等。
健帆生物2021年报点评：年报业绩稳步增长，研发投入提升显著
袁维
袁维
医药健康研究中心
医疗首席分析师
投资逻辑：血液灌流产品增长平稳，肝病及透析业务迅速放量。综合利润率保持平稳，研发投入增长显著。灌流新产品推广顺利，透析器产品上市在即。公司对KHA系列等尿毒症领域新规格产品加强推广，2021年已进入400余家医院并使用，实现销售收入超过4529万元，新品市场开拓效果显著。珠海健帆园总部北区的血液透析器生产基地于2021年7月竣工投产，其中一期可实现年产400万只透析器产能。此外2022年3月公司血液透析器获得CE认证，未来透析器产品有望2022在国内获批上市，进一步打开血液净化市场空间。我们看好公司在血液净化领域的发展前景，有望长期维持血液灌流器行业龙头地位。
风险提示：新产品研发不达预期；医保控费政策导致产品降价风险；产能建设及使用不达预期；产品推广及需求不达预期。
璞泰来一季报点评：业绩符合预期，业务多点开花
陈传红/姚云峰
陈传红
新能源与汽车研究部
新能源汽车首席分析师
投资逻辑：2022年4月11日，公司公告2022Q1营收31.3亿，环比+15%，归母净利润6.37亿，环比+23%，扣非归母净利润6.13亿，环比+19.3%，毛利率38.7%，环比+3.7%，归母净利率20.3%，环比+1.2%。业绩符合预期，业务多点开花。我们预计公司22Q1负极出货约2.7万吨，环比约+8%，动力电池负极占比达70%，单吨盈利小幅提升至1.25万/吨，主要由于21Q4负极价格涨价继续兑现&公司原材料前期储备丰富受原材料涨价影响较小。我们预计涂覆出货约7.5-8亿平，单平盈利环比持平，约0.2元/平。预计PVDF出货约1200吨，贡献权益净利润约0.7亿。
风险提示：下游需求不及预期风险，行业竞争格局恶化风险，公司产能建设不及预期风险，新客户拓展不及预期风险，限售股解禁及汇兑风险。
金晶科技2021年报及2022一季报点评：21年业绩符合预期，回购股份彰显管理层信心
姚遥/宇文甸
姚遥
新能源与汽车研究部
新能源与电力设备首席分析师
业绩简评：4月11日，公司发布公告，2021年实现营业收入69.22亿元，同比增长41.7%，归母净利润13.07亿元，同比增长295.1%，处于业绩预告范围之内，符合预期。
经营分析：2022年一季报实现营业收入17.82亿元，同比增长21.2%，归母净利润1.45亿元，同比减少59.2%。原材料价格高企影响Q1盈利；马来产能配套国际薄膜组件企业，不受美反规避调查影响；压延玻璃产能绑定龙头，千吨级窑炉已完成听证会流程；拟回购股份用于股权激励，彰显管理层经营信心。
风险提示：疫情超预期恶化，下游需求不及预期，原材料价格上涨超预期，产品价格表现不及预期。
立昂微一季报点评：12寸硅片产能加速释放，盈利能力持续提升
赵晋
赵晋
创新技术与企业服务研究中心
半导体行业研究助理
事件：公司2022Q1实现营业收入7.56亿元，同比增长64%，实现归母净利润2.38亿元，同比增长214%，接近业绩预告上限。
点评：2022Q1毛利率环比增加3.5pct至50.3%，归母净利润环比增长27%。公司部分硅片产品价格上调，功率器件一季度价格环比持平。硅片行业景气度持续，22-23年产能持续供不应求，预计公司12英寸产品快速上量，新能源汽车、光伏带动公司功率器件增长，积极布局化合物半导体，进一步打开成长空间。
风险提示：下游客户验证及渗透不达预期风险；行业竞争加剧；原材料价格波动；功率器件价格下跌风险；限售股解禁风险。
公牛年报点评：盈利短期承压，新业务发展值得期待
张杨桓/谢丽媛
张杨桓
消费升级与娱乐研究中心
轻工行业研究员
事件：公司发布年报及股票激励计划。
经营分析：1、电连接业务稳健增长，照明业务增长亮眼：21H2电连接/智能电工照明/数码配件业务收入分别同比+4.3%/+20.5%/-11.3%。电连接业务预计依托向工业末端配电、新能源领域拓展，4Q增长环比提速，智能电工照明业务中照明业务预计H2增长超40%，浴霸、智能门锁等智能生态产品预计H2增长超150%。2、4Q毛利率承压，费用率管控优异：Q毛利率同比-9.3pct至32.3%，主要由于4Q原材料价格处于高位且公司套保效果弱于前三季度叠加公司毛利率较低的新品占比提升，预计此后随着原材料价格逐步回落叠加智能制造的深化，公司盈利能力有望逐步修复。3、股票激励计划奠定增长基础，新品类+新渠道驱动值得期待。
风险提示：B端渠道扩张不畅；新品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨。
索菲亚21年报点评：4Q业绩短期承压，变革成果有望逐步体现
张杨桓/谢丽媛
张杨桓
消费升级与娱乐研究中心
轻工行业研究员
业绩简评：公司4Q营收同比-2.9%，归母净利润（剔除减值影响）同比-63.0%。
经营分析：1、4Q大宗渠道因剔除恒大业务，营收同比-42.5%至4.4亿元。而零售渠道衣/橱/木（索菲亚+华鹤）门店数分别增加11/14/217家，其中衣柜门店数在经历连续两个季度净关店后，4Q净开32家，整体来看公司调整优化效果。2、4Q毛利率同比-5.5pct至28.8%，主因下半年原材料价格上涨且公司并未提价叠加SKU短期大幅增多致使生产效率降低。考虑公司22年已对部分产品提价叠加生产端效率将有所提升，预计公司22年盈利能力将逐步修复。3、治理改善正体现，业绩有望逐季提速。
风险提示：国内疫情反复；行业竞争加剧；整装渠道拓展不及预期。
洽洽21年报点评：经营能力稳健，22年确定性可期
刘宸倩
刘宸倩
消费升级与娱乐研究中心
食品饮料首席分析师
经营分析：经营能力稳健，抗风险力凸显。葵花子和坚果类分别同比增长5.86%和43.82%，瓜子业务保持稳健增长，坚果在21年打开了水果店、社区店渠道，目前增长势头较强。Q4营收增速较高，一方面有春节错位的原因；另一方面瓜子的顺利提价也贡献了部分增量。毛利率小幅优化，主要系Q4瓜子业务成功提价；坚果毛利率也有小幅提升预计与采购成本略有降低和收缩线上价格战有关。22年增长确定性可期。瓜子不断渗透弱势渠道，坚果发力社区店等新兴渠道，预计22年国葵和坚果分别可实现15%左右和35%以上的增长。提价基本可覆盖成本压力，还可释放一定的利润弹性。
风险提示：行业竞争加剧；食品安全问题；原材料价格变动；新品推广不及预期。
本文标题：【国金晨讯】锂电池涂覆材料专题：小而弥坚，护航电池大有可为
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