19财年业绩概要lIa91联合｜一站式招商信息整合平台

　　旭辉于27日公布19A业绩，期内累计合同销售(连合营及联营公司)金额约2,006.0亿人民币(权益比~60%)，较18A的1,520.0亿人民币增长约32.0%，亦较全年合同销售目标(1,900亿人民币)高约5.6%; 合同销售面积约1,203.6万平方米，按年增长25.8%(18A︰956.9万平方米); 合同销售均价约16,700元人民币/平方米，同比增长5.0%(18A︰15,900元人民币/平方米)。财务状况方面，毛利率(经调整)下降至30.0%(VS 18A︰34.7%)，核心净利润率12.6%(VS 18A︰13.1%)。手头现金达576.4亿人民币(VS 1H19︰543.0亿人民币)，净负债率为68.5%，较1H19的69.5%有所下降，加权平均债务成本(不包括可转换债券)为6.0%(1H19︰5.9%)。旭辉19A的合同销售来自55个城市(新入11个)，逾240个项目，期内收购79个新项目权益，新增土储1,520万平方米，货值为2,407亿人民币，对应的权益地价532亿人民币(~5,425元人民币/平方米)。旭辉20e的合同销售目标初步订为2,300亿人民币(权益比估算65%)，较19a的合同销售金额调升14.7%。今年可售货源逾3,800亿人民币，对应的去化率为60.5%。lIa91联合｜一站式招商信息整合平台

　　评级和目标价lIa91联合｜一站式招商信息整合平台

　　我们调整对旭辉的财务预测，20e/21e/22e的收入及摊薄EPS，分别为717.4/896.8/1,076.2(亿人民币)及0.91/1.13/1.36(人民币)（对应港元1.01/1.24/1.50）。考虑可比同业20e估值后，我们给予旭辉6.44x/1.34x的市盈率/市账率倍数(历史均值+1个标准差)，推算的股价(20eEPS/BVPS︰1.01/4.92港元)分别为6.49及6.62港元。我们以两者均值6.55港元作为旭辉的新目标价。新目标价较旧目标价（6.08港元）上调7.8%。以现价5.40港元计(截至3月27日)，旭辉股价有21.4%的潜在升幅，评级维持「买入」。目标价相当于20e市盈率/市账率/股息率6.51x/1.33x/5.56%。lIa91联合｜一站式招商信息整合平台

　　我们的观点lIa91联合｜一站式招商信息整合平台

　　评估新冠疫情对房地产板块的影响，着眼点主要在三方面︰lIa91联合｜一站式招商信息整合平台

　　(一) 疫情持续周期︰是最直接影响需求端和供应端的关键因素。需求端方面，短期而言，居民在家自主隔离，消费意愿及预期普遍回落，导致房企资金周转压力加大。中长期而言，随着疫情结束，暂时性延迟的购房需求将逐步释放，引发「回补行情」;供应端方面，疫情严重干扰地产商的项目开发进度及推盘步伐，例如众多省市发文暂停开放售楼处，以及严禁中介线下带客看房等。旭辉今年首月合同销售达98亿，同比增加8.8%，其后疫情爆发迭加春节因素，2月销售显著转弱，同比急降60.6%。春节为房地产业传统销售淡季，参考旭辉1Q19销售占全年17%，比例较低，初步判断疫情尚未对销售增长构成难以逆转的冲击。lIa91联合｜一站式招商信息整合平台

　　(二) 房企的城市布局︰于疫情后显得尤为重要，原因是医疗卫生等设施推进加快，拥有优质医疗及设施配套的一线城市和省会城市，将成吸引人才聚居的拉因素(pull factors)之一，对改善型住房的需求也明显提升。旭辉于湖北省仅布局武汉一市，而该市土储多为旧改及合作项目，开发周期较长，并预计分多年推售，因此疫情带来的影响相对可控。另外，2019年武汉销售占比3.9%(78亿)，可售货值约37.5亿，占比3.8%。lIa91联合｜一站式招商信息整合平台

　　(三) 资金流动性︰未付土地款少于70亿，考虑到2019年旭辉的签约回款率约92%，在手现金576.4亿，加上今年1月已完成两笔境外美元债及银行贷款融资，合计补充6.17亿美元，故此今年内到期的债务还款基本已安排妥当，现金流压力较低。为应对疫情，旭辉亦搭建线上平台及推出专属优惠活动增加曝光度，且以VR实景看房的方式促销。线上销售的最终转化率，将更好地反映线上平台促销能多大程度上减缓疫情带来的冲击。lIa91联合｜一站式招商信息整合平台